招商银行研究报告 股票价值

导读：　企业基本面的研究是做股票的最基本功夫，一定要做扎实。有了一堆好股票您就像有了战略根据地一样。进可攻退可守，即使做错了也不怕套牢。...

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企业基本面的研究是做股票的最基本功夫，一定要做扎实。有了一堆好股票您就像有了战略根据地一样。进可攻退可守，即使做错了也不怕套牢。这能保证您最终不赔钱或很少赔钱，保证资金的安全。这一点的重要性如何强调也不过分。下面只是本人对招行研究的一部分结果，做到这些还远远不够，还要更加细致的研究，并对企业不断跟踪。

招商银行

一、股权治理结构：

招商银行是中国第六大银行。总股本147亿股，流通A股47亿，流通H股26亿，国有股70亿。其中招商局集团公司共控制国有股26亿，占总股本17%为第一大股东。其余股东股权比较分散。

二、公司如何赚钱：

1、从赚钱方式上分，公司的收益可分为存贷利差收入也叫利息收入、和非存贷利差的服务佣金收入，也叫中间业务收入两部分。

第一、存贷利差目前还是公司利润来源的主要部分大概占利润的70%左右，但相对其他银行这个比例是最低的。

先说这部分的成本构成，成本=存款利息+记提坏账准备+营业费用。这里需要注意的是公司存款中活期储蓄的比例达到54%，经对比仅次于深发展的62%远高于其他上市银行。活期存款利息也就0.72%，而且不受加息的影响。所以活期存款比例越高，支付的利息成本就越低，银行的盈利能力就越强，而且加息也越会增加银行的收入。由于成本低，公司对外贷款利率最接近国家规定的贷款利率浮动下限。也许正是因为价格便宜，再加上良好的风险管理能力和优良的服务使得招行在贷款的批发业务中总能得到好项目，从而不良贷款比例只有2.1%，这在上市银行里是较低的，而且招行在记提坏账准备上向来是保守的。 活期存款的高比例主要得益于招行批发和零售业务方面的优秀服务。在批发业务上，由于公司近年网上企业银行和现金管理业务的大力发展，在为客户提供功能日趋强大的电子银行服务的同时，成为加深银企合作的有效渠道，在频繁的结算往来中为本公司带来了大量的活期存款。而在零售业务上，公司银行卡业务的竞争力就不用提啦。这都为公司带来大量的活期存款。公司的营业费用也控制得很好，06年公司发生业务及管理费用95亿元，比上年增加16亿元，增幅20%，分别低于营业净收入、税前利润和净利润的增幅10、39、67个百分点，费用效率值（业务及管理费用/营业净收入）由上年的41.17%下降为本年的37.94%，费用投入转化为收入的能力不断提高。通过对比，公司成本控制在上市银行中是上等。

再说贷款利息收入。贷款分为针对公司的批发贷款和针对个人的零售贷款两部分。2006年招行的批发贷款为3600亿元，占贷款总额的64%，票据贴现为1038.亿元（票据贴现是什么业务我还没搞清楚），占客户贷款总额的18.%，其余18%为个人零售贷款。

在批发业务上公司实施的是行业聚焦和专业化经营战略，加大对交通、能源电力、城市基础设施、高新技术产业等优质行业的支持力度，并控制向钢铁、水泥、房地产等国家重点调控行业的贷款投放，这种策略相信是可以降低贷款风险的，思路是很清晰的。另外 2006年，根据招行经营战略调整原则，招行批发业务重点发展中小企业客户。中小企业贷款达到1400亿元，占批发贷款的40% ，占贷款总额的25% 。

最值得注意的是招行零售贷款业务的高增长。06年公司个人贷款余额突破1000亿元招商银行个人贷款业务自1999年开始，在2004年末达到500亿元后，仅用2年时间就突破了1000亿元大关。个人贷款的年均增长速度为全国平均速度的2倍。零售贷款业务风险小，利润高。06年零售贷款总额比上年增加37.75％，其中住房按揭贷款总额比上年增长25.96％，信用卡应收账款总额比上年增长122.99％。其中信用卡应收账利息年复利达18% 。以上显示公司向零售银行转变得战略实施得很顺利。

第二、值得重点关注的是招行非利息收入业务的拓展速度十分快，目前情况看非利息收入业务已进入良性发展轨道。2006年零售非利息总收入21亿元，比上年增加91 %。其中POS业务收入5.48亿元，比上年增加56%；代理证券交易收入2.3亿元，比上年增加383.7%，代理基金收入2.1亿元，比上年增加442%，代理保险收入0.6亿元，比上年增加115％；信用卡非利息业务收入7.4亿元，比上年增加80.7%，其中，信用卡POS消费手续费3.76亿元，比上年增加65%，信用卡年费收入0.6亿元元，比上年增加16.8%，信用卡分期手续费收入0.7亿元，比上年增加560%。2006年企业非利息收入业务13亿元，比去年增长27%。这一块怎么赚钱我还没完全搞明白，不过无非是针对企业需要提供的各种金融服务。估计这里头金融创新的成分很大。总之以招行的战略定位招行这一块做的肯定也会不错，最起码也比四大国有银行强。无论从现实趋势上看，还是从招行战略目标上看中间非利息业务都是公司未来业绩的主要增长点。

三、结论：

招商银行相对类似工行的国有银行优势是全方位的，竞争力不在一个量级。

而相对于其他中小股份制银行传统业务很出色，而代表行业方向的的零售业务是跑在最前面的，尤其是银行卡业务。比如招商银行的一卡通共借记卡3900万张，目前卡均账户余额已经达到7000元以上。是其他银行的三倍。而借记卡上的存款大多是活期存款，招行应付的存款利息很少。国际上一般发信用卡要五年才能盈利，而招行02年发卡， 05年就开始盈利。06年一季度信用卡实现利润6000万元。信用卡发行意义重大，因为信用卡的透支利息高达18%/年。06年循环信用余额36亿那么透支利息收入这一块就超过6亿。并且持卡人刷卡消费，招行就收钱。招行信用卡不良资产率只有1%，而国际上是5% 。这可能跟中国人保守的性格有关。在中国发信用卡是最好的买卖之一。招行信用卡月均每卡消费水平超过台湾地区花旗银行信用卡消费水平，活跃卡的比例约在70%左右。而很多银行的信用卡，人家办了卡根本不用的。我现在抽屉里就有工、建两大行的信用卡，一次也没用过。这都是银行工作人员为完成上级指标推销给我的。之后再也没给我打过电话。目前在零售服务质量上与招行有一拼的也就只有深发展，但它的基础业务让人不放心。远没有招行稳健。而且他的和行业地位和品牌知名度都没法跟招行比。所以招行在中国银行业的龙头地位短时内是改变不了的。目前它的市值只有工行的1/5未来空间还很大。

     根据招行第一季度每股收益0.17元以现在市价折算的2007年动态市盈率是30倍左右。估计未来三年年均符合增长有望超过40%，之后三年保持 20%增长。则目前合理市盈率应在35倍对应的股价至少应为24元。

影响招行估值最主要的变量有两个：

1、              招行传统业务是很稳健的，而未来业绩主要增长点就是在银行卡和私人银行上。要盯住未来中国老百姓在这方面消费习惯的变化，这是最重要的。

2、              管理者的变动。

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